玉山金（2884）跌不太下來「短空長多」是真的？達人：29.X元還會繼續買往下買

玉山金強調，三商壽每年資本缺口不到百億，未來可用獲利吸收。圖／本報資料照片

我買入玉山金（2884）第1批32元，第2批29.X元，我還會繼續買往下買，爲什麼呢？

坦白說，併購案剛宣佈時，我原本還盤算着能趁着市場短暫恐慌，再撿到更甜的玉山金。但上週玉山金和三商壽一出正式「官宣」，召開記者會詳盡釋疑後，股價似乎就鐵了心要守住防線，有點跌不下來了！

不過也好，記者會的內容大致上證實了我們之前的判斷，還補充了一些關鍵細節。原本保守偏樂觀的看法，現在可以再放寬一點心了：

1.爲什麼要玉山金要併購三商壽呢？

因爲玉山金原本就有銀行、證券、投信，補上壽險等於讓整體金融服務更完整，董事長說：「如果玉山從零開始做壽險，至少要10年！現在能直接省下這段時間，速度更快、風險更低。」

原本就有想到要很久，但玉山金自己評估的時間是10年，換句話說，併購可以省10年，雖然整並過程需耗時，但比起從頭開始，這段時間拿來整並，CP值應該是更高的沒錯。

2.那三商壽的資本缺口要怎麼補？

這確實是我們最關心的問題；

玉山金說，其實新制度過渡措施下，三商壽每年的資本缺口「不到百億」，接下來只要靠每年獲利賺的錢就能消化了，董事長的比喻是：「買房自備兩百萬、貸款八百萬，只要租金能付利息，就不用再掏現金。」要是真的需要增資，玉山金也會優先考慮發行特別股來因應。

3.至於股利會不會縮水？

公司今年1到10月稅後淨利293億元，比去年同期成長31%，獲利能力贊贊；當然這一點我覺得還是打個問號會保守一點，畢竟獲利有了，配息還是怎麼配也只能看當年盈餘分配的實際狀況才知道了。

4.最後就是併購是否拖累玉山金的問題

目前玉山金跟三商壽的換股比例大約是0.2486，整體股本膨脹約8.4%，但還在可承受範圍內，「像今年獲利成長31%，遠高於股本膨脹比例」，玉山金有自信完全有能力吸收這項變化。

結論來說，這場記者會解釋的整體方向和我們之前的判斷差不多，依舊是短空長多，保守但偏樂觀，不過，還是有一些細節值得留意，雖然玉山金強調三商壽的資本缺口每年不到百億，可以讓獲利逐步吸收，但這項假設的前提，是市場環境與公司獲利都能維持穩定成長，但要是未來全球景氣反轉、獲利下降，或IFRS17上路後保險負債評價高於預期，資本壓力仍可能比預期提前浮現。

屆時，三商壽除了得提高自有資本外，玉山金也可能需要調整股利政策，甚至動用未分配盈餘或發特別股支應。

總之爲什麼還維持偏樂觀的看法呢？主要是玉山金的體質與規模相對穩健，在金控中屬於風控與資本管理都做得不錯的一家，從價值投資的角度來看，這類併購案本來就不是用「一、兩季的EPS」去衡量，而是看公司有沒有能力建立長期競爭力，只要管理層能穩定執行、讓獲利持續成長，短期的不確定反而是耐心投資人最好的入場禮物。

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